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本所作為專項(xiàng)法律顧問(wèn)服務(wù)的某創(chuàng)業(yè)板上市公司公開發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券項(xiàng)目，發(fā)行人在發(fā)行注冊(cè)環(huán)節(jié)收到了深圳證券交易所（以下簡(jiǎn)稱“深交所”）上市審核中心出具的《發(fā)行注冊(cè)環(huán)節(jié)反饋意見落實(shí)函》。該落實(shí)函就上市公司實(shí)際控制人6個(gè)月之內(nèi)減持股票后，擬參與上市公司可轉(zhuǎn)債認(rèn)購(gòu)的行為是否構(gòu)成短線交易進(jìn)行了問(wèn)詢。該上市公司實(shí)際控制人最終承諾如可轉(zhuǎn)債實(shí)際發(fā)行時(shí)距離前次減持股票時(shí)間未超過(guò)6個(gè)月，將不進(jìn)行可轉(zhuǎn)債認(rèn)購(gòu)，從實(shí)際操作層面就深交所的問(wèn)詢作出了較為恰當(dāng)?shù)幕貞?yīng)。但深交所通過(guò)落實(shí)函問(wèn)詢的問(wèn)題——跨品種股權(quán)性質(zhì)證券反向交易是否屬于短線交易制度的規(guī)制內(nèi)容，現(xiàn)行法律法規(guī)和規(guī)范性文件中似乎均未見較為明確的規(guī)定，需要從法律分析層面進(jìn)一步研究。

《證券法》（2014年修正））第四十七條第一款規(guī)定：

根據(jù)《證券法》（2014年修正）的上述規(guī)定，短線交易的客體為“股票”，并不包括其他股權(quán)性質(zhì)的憑證，因此跨品種交易的問(wèn)題也缺乏相應(yīng)的討論空間。

現(xiàn)行《證券法》（2019年修訂）第四十四條第一款規(guī)定：

根據(jù)《證券法》（2019年修訂）第四十四條，短線交易的客體為“股票或者其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”。與2014版《證券法》相比，短線交易客體增加了“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”。“股票”一詞具有唯一確定的解釋這一點(diǎn)并無(wú)異議，但現(xiàn)行《證券法》對(duì)“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”沒有進(jìn)行解釋或進(jìn)一步列舉，屬于開放性的表達(dá)。因此，可轉(zhuǎn)換公司債券、可交換公司債券、存托憑證等是否屬于“其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券”，是否一并適用短線交易的規(guī)定也成為了引發(fā)廣泛討論的問(wèn)題。近年來(lái)，可轉(zhuǎn)換公司債券的發(fā)行較為火爆，大股東認(rèn)購(gòu)后于上市當(dāng)日或不久即拋出獲利的情況也時(shí)有發(fā)生，并且較長(zhǎng)時(shí)間未見到有監(jiān)管機(jī)關(guān)對(duì)此種行為采取監(jiān)管措施，當(dāng)然這種現(xiàn)象也引發(fā)了證券市場(chǎng)上的較多質(zhì)疑。

2020年5月5日，深交所創(chuàng)業(yè)板公司管理部發(fā)出了《關(guān)于對(duì)英科醫(yī)療科技股份有限公司控股股東、實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)劉方毅的監(jiān)管函》（創(chuàng)業(yè)板監(jiān)管函〔2020〕第61號(hào)），該監(jiān)管函認(rèn)為，劉方毅作為英科醫(yī)療科技股份有限公司控股股東、實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)，2020年3月5日至12日期間，累計(jì)賣出英科轉(zhuǎn)債419,950張，減持金額135,071,703.30元，3月10日、11日，分別買入英科轉(zhuǎn)債6,000張、12,470張，買入金額分別為1,995,532.43元、4,153,434.08元，上述買賣英科轉(zhuǎn)債的行為構(gòu)成《證券法》第四十四條規(guī)定的短線交易。深交所認(rèn)為上述行為違反了《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則（2018年11月修訂）》第1.4條、第3.1.11條的規(guī)定，要求當(dāng)事人充分重視上述問(wèn)題，吸取教訓(xùn)，及時(shí)整改，杜絕上述問(wèn)題的再次發(fā)生。深交所同時(shí)提醒當(dāng)事人，上市公司控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員必須按照國(guó)家法律、法規(guī)和《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》《創(chuàng)業(yè)板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》等相關(guān)規(guī)定，合規(guī)買賣公司股票及其衍生品種[1]。深交所的上述監(jiān)管措施表明，監(jiān)管機(jī)構(gòu)事實(shí)上已經(jīng)開始將可轉(zhuǎn)換公司債券納入了短線交易規(guī)制范圍。

2021年1月31日開始施行的《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》第2條規(guī)定：“本辦法所稱可轉(zhuǎn)債，是指公司依法發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定的條件可以轉(zhuǎn)換成本公司股票的公司債券，屬于《證券法》規(guī)定的具有股權(quán)性質(zhì)的證券?！边@一規(guī)定首次從規(guī)范性文件的層面將可轉(zhuǎn)換公司債券明確為“屬于《證券法》規(guī)定的具有股權(quán)性質(zhì)的證券”，從而為將可轉(zhuǎn)換公司債券納入短線交易的規(guī)制范圍進(jìn)一步構(gòu)筑了規(guī)范基礎(chǔ)。

其后，上海證券交易所和深圳證券交易所相繼發(fā)布了《關(guān)于可轉(zhuǎn)換公司債券適用短線交易相關(guān)規(guī)定的通知》，該等通知中規(guī)定：“一、可轉(zhuǎn)換公司債券屬于《證券法》規(guī)定的其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券，無(wú)論是否進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，均應(yīng)適用短線交易的相關(guān)規(guī)定。二、可轉(zhuǎn)換公司債券買入（含申購(gòu)）、賣出行為均發(fā)生在《可轉(zhuǎn)換公司債券管理辦法》施行以后的情形，納入短線交易規(guī)制范圍……”上述規(guī)定進(jìn)一步明確的將可轉(zhuǎn)換公司債券納入短線交易的管理范圍，并且明確了無(wú)論是否進(jìn)入轉(zhuǎn)股期，均適用短線交易的相關(guān)規(guī)定。尤其重要的是，上述規(guī)定明確的將可轉(zhuǎn)換公司債券的申購(gòu)行為認(rèn)定為買入行為，納入短線交易規(guī)制范圍，這對(duì)可轉(zhuǎn)換公司債券發(fā)行時(shí)大股東參與認(rèn)購(gòu)的積極性可能會(huì)造成較大的影響。

雖然已經(jīng)有了上述監(jiān)管機(jī)構(gòu)的處置案例和規(guī)范性文件的最新規(guī)定出臺(tái)，但是目前的最新規(guī)定仍局限在可轉(zhuǎn)換公司債券單一品種的短線交易規(guī)制問(wèn)題，而證券法第四十四條對(duì)短線交易客體要件的立法表述中，更引發(fā)爭(zhēng)議的是對(duì)“或者”一詞的解釋，如果短線交易的行為要件為某一單一行為，那當(dāng)然不構(gòu)成理解上的困局，但由于短線交易的行為要件為買入后六個(gè)月內(nèi)賣出或賣出后六個(gè)月內(nèi)買入這一特殊行為要件，而每個(gè)行為均須唯一確定的客體與之對(duì)應(yīng)的條件下，就會(huì)產(chǎn)生不同的排列組合，那么一對(duì)行為各自對(duì)應(yīng)的客體是否應(yīng)當(dāng)一致，從法律文義上則無(wú)法得出確定的結(jié)論。例如，在六個(gè)月內(nèi)有減持股票的行為，在期后的6個(gè)月內(nèi)能否買入可轉(zhuǎn)債（又可細(xì)分為在轉(zhuǎn)股期和不在轉(zhuǎn)股期兩種情形）。遺憾的是，對(duì)于跨品種證券反向交易是否屬于短線交易的問(wèn)題，目前仍尚無(wú)案例或規(guī)范性文件給出明確的回應(yīng)。因此，需要從法解釋學(xué)的角度進(jìn)一步探明“真相”。

上文的論述體現(xiàn)了文義解釋等解釋方法在該問(wèn)題語(yǔ)境下的乏力，因此目的解釋將是本文主要展開的解釋進(jìn)路。目的解釋作為諸多解釋方法中頗為重要的一種，按照立法目的釋明法律疑義乃是其基本內(nèi)涵，而“消除條文的不確定含義”則是其功能所在[2]。

短線交易制度的立法目的，首先可以從該制度在我國(guó)設(shè)立之初并發(fā)展至今的有關(guān)立法材料之中管窺一二。1993年4月國(guó)務(wù)院發(fā)布的《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》被認(rèn)為是我國(guó)短線交易制度之濫觴，該條例第38條[3]首次明確構(gòu)建了我國(guó)證券市場(chǎng)上的短線交易制度，1999年7月1日生效實(shí)施的《證券法》第42條[4]吸收了該條例的有關(guān)表述并對(duì)其進(jìn)行了修改，2005年、2019年證券法修訂時(shí)均對(duì)這一條款進(jìn)行了完善并最終形成了現(xiàn)行《證券法》第四十四條之規(guī)定。根據(jù)中國(guó)人大網(wǎng)對(duì)2005 年《證券法》的解讀，該法所建構(gòu)的短線交易制度體現(xiàn)了對(duì)公眾投資者權(quán)益的維護(hù)，即出于對(duì)廣大中小股東利益的保護(hù)，對(duì)大股東交易行為進(jìn)行限制[5]；同時(shí)立足優(yōu)化證券服務(wù)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管方式，進(jìn)一步強(qiáng)化監(jiān)管執(zhí)法和法律責(zé)任[6]進(jìn)而修訂法律。

其次，我國(guó)《證券法》的制定和修改一直強(qiáng)調(diào)“學(xué)習(xí)成熟市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)”，學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)可我國(guó)的短線交易制度來(lái)源于對(duì)美國(guó)證券法的移植，因此我國(guó)短線交易制度立法的目的也體現(xiàn)了部分美國(guó)短線交易制度的立法目的[7]。1929年10月，美國(guó)紐約發(fā)生的股災(zāi)導(dǎo)致了西方資本主義世界的金融大蕭條，這場(chǎng)股災(zāi)也在一定程度上推動(dòng)了“短線交易歸入權(quán)制度”的誕生。美國(guó)參議院在調(diào)查研究股災(zāi)后發(fā)現(xiàn)，嚴(yán)重的操縱、欺詐和內(nèi)幕交易行為是導(dǎo)致紐約股市崩潰的重要影響因素，但鑒于實(shí)踐中要證明內(nèi)部人利用內(nèi)幕消息進(jìn)行股票交易具有相當(dāng)難度，為此，當(dāng)時(shí)的美國(guó)參議院有人提出必須使用一種“粗略而實(shí)際”的方法來(lái)禁止這種證券違規(guī)行為，即不問(wèn)公司內(nèi)幕人員在實(shí)際短線交易中是否有利用內(nèi)幕信息的行為，只要是在特定期間內(nèi)從事了股票交易，就可以對(duì)股票交易的收益強(qiáng)制性剝奪，即通過(guò)對(duì)上市公司內(nèi)部人的短線交易收益歸入公司以及行政處罰等威懾手段，建立內(nèi)幕交易的事先防范和嚇阻機(jī)制[8]。在此之后，美國(guó)國(guó)會(huì)正式通過(guò)了《1934年證券交易法》，其中16條b項(xiàng)首次確認(rèn)短線交易屬于違法行為，規(guī)定內(nèi)部人不得在六個(gè)月的期間內(nèi)進(jìn)行買進(jìn)后再行賣出或賣出后再行買進(jìn)的股票交易行為。

結(jié)合以上立法材料、學(xué)理研究等方面的內(nèi)容，本文認(rèn)為短線交易制度的立法目的主要包含兩個(gè)方面：一是事前防范和嚇阻以防止內(nèi)幕交易發(fā)生；二是保護(hù)公眾投資者權(quán)益、保障證券市場(chǎng)的公平與公正。明晰了短線交易制度的立法目的之后，就能在上述立法目的的基礎(chǔ)之上就跨種類的證券反向交易是否構(gòu)成短線交易進(jìn)行進(jìn)一步論述。

基于上文所述短線交易制度之立法目的，就“買入賣出行為針對(duì)不同種類股票或其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券時(shí)，是否構(gòu)成現(xiàn)行證券法下的短線交易”這一問(wèn)題，即可進(jìn)行深入分析。

第一，基于事前防范和嚇阻以防止內(nèi)幕交易發(fā)生的立法目的，短線交易在客體界定時(shí)不應(yīng)拘泥于證券種類同一的限制。無(wú)論是股票亦或其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券，其共同的特征在于“股權(quán)”這一內(nèi)在性質(zhì)，尤其對(duì)于上市公司而言，其股權(quán)所表征的財(cái)產(chǎn)屬性尤其強(qiáng)烈，即使種類不同，但最終都會(huì)轉(zhuǎn)化為金錢上的利益，因此股票還是其他具有股權(quán)性質(zhì)的證券從這個(gè)意義上來(lái)講并無(wú)區(qū)別[9]。進(jìn)一步來(lái)說(shuō)，短線交易制度作為防范和嚇阻內(nèi)幕交易發(fā)生的制度，本身就為彌補(bǔ)內(nèi)幕交易制度的不足而存在。我國(guó)對(duì)內(nèi)幕交易的認(rèn)定存在明確嚴(yán)格的法律規(guī)范，但對(duì)于難以取證的邊緣證券市場(chǎng)違規(guī)交易行為缺乏應(yīng)有的規(guī)制，所以盡可能的通過(guò)短線交易來(lái)對(duì)無(wú)法通過(guò)內(nèi)幕交易制度予以規(guī)制的證券違規(guī)交易行為進(jìn)行打擊，才能更好地防范和嚇阻內(nèi)幕交易的發(fā)生，那么短線交易的范圍就應(yīng)當(dāng)進(jìn)行擴(kuò)大以更好地實(shí)現(xiàn)這一目的，不同種類證券的反向交易就應(yīng)當(dāng)構(gòu)成短線交易規(guī)制的對(duì)象。

第二，基于保護(hù)公眾投資人權(quán)益、保障證券市場(chǎng)的公平與公正這一立法目的，短線交易客體的組合方式更應(yīng)當(dāng)進(jìn)行擴(kuò)張而非限縮。從邏輯的角度來(lái)說(shuō)，保護(hù)公眾投資者，維護(hù)證券市場(chǎng)公平公正是事前防范和嚇阻以防止內(nèi)幕交易發(fā)生的必然推論，無(wú)論是對(duì)內(nèi)幕交易行為的打擊還是對(duì)短線交易行為的打擊，所要最終達(dá)成的結(jié)果都是保護(hù)公眾投資人的權(quán)益，保證證券市場(chǎng)的良好秩序。證券市場(chǎng)中的公眾投資者因?yàn)楂@取信息的渠道和能力均有限，發(fā)生操縱市場(chǎng)時(shí)往往最容易受到不利影響，但證券市場(chǎng)的發(fā)展離不開公眾投資者的參與，因此對(duì)于這一投資群體的保護(hù)，也是保障證券市場(chǎng)平穩(wěn)發(fā)展的客觀要求。所以站在公眾投資者以及市場(chǎng)管理的角度，無(wú)論買入及賣出行為所指向的證券類型是否相同，都存在發(fā)生內(nèi)幕交易從而損害投資者利益的可能，那么即使反向交易的證券種類不同，也應(yīng)當(dāng)落入短線交易制度規(guī)制的范圍之內(nèi)。

以上從短線交易制度兩個(gè)主要的立法目的出發(fā)，探討了不同種類證券反向交易行為適用短線交易制度的合理性，需要進(jìn)一步聲明的是，以上就短線交易制度立法目的的概括，并不能保證全面。正如上文對(duì)美國(guó)法上短線交易制度立法的論述，美國(guó)證券法設(shè)立短線交易制度時(shí)未對(duì)其附加行為人主觀惡意要件，短線交易制度設(shè)立時(shí)即立足于“粗略而實(shí)際”的禁止證券違規(guī)行為的立場(chǎng)，因此有學(xué)者也主張“節(jié)約行政資源及司法效率”為短線交易制度的立法目的。

上文的論述對(duì)于取得和賣出之具有股權(quán)性質(zhì)的證券種類不同時(shí)是否受到短線交易制度規(guī)制進(jìn)行了理論上的探討，如上所述，我國(guó)證券法的諸多制度肇始于對(duì)美國(guó)證券法的移植借鑒，但美國(guó)屬于判例法國(guó)家，就立法路徑的選擇上與作為成文法國(guó)家的我國(guó)具有非常明顯的差異，因此其他成文法體系的立法實(shí)踐應(yīng)當(dāng)更具有借鑒意義。

我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的證券領(lǐng)域立法成形早，亦屬于成文法體系，其于1968年頒布實(shí)施“證券交易法”時(shí)就將短線交易制度納入了規(guī)制范圍，因此我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在短線交易制度中的相關(guān)立法，具有相當(dāng)?shù)慕梃b意義。

臺(tái)灣地區(qū)“證券交易法”[10]第一百五十七條規(guī)定：

該條款是臺(tái)灣地區(qū)短線交易制度最基礎(chǔ)、最根本的規(guī)定，就客體的表述而言，該條文與我國(guó)《證券法》第四十四條之規(guī)定并無(wú)明顯區(qū)別，即短線交易的客體均包括股票及具有股權(quán)性質(zhì)的其他有價(jià)證券。除上述“證券交易法”外，臺(tái)灣地區(qū)有關(guān)主管部門頒布的“證券交易法施行細(xì)則”[11]及大量的行政函釋進(jìn)一步對(duì)短線交易制度進(jìn)行了詳實(shí)的規(guī)制。臺(tái)灣地區(qū)“證券交易法實(shí)施細(xì)則”第十一條規(guī)定：

可以發(fā)現(xiàn)“證券交易法施行細(xì)則”對(duì)于何為“其他具有股權(quán)性質(zhì)的有價(jià)證券”作出了明確界定，同時(shí)就短線交易制度下歸入權(quán)的行使方式進(jìn)行了明確?！白C券交易法施行細(xì)則”第十一條第二款之二規(guī)定了取得及賣出種類不同的有價(jià)證券時(shí)歸入權(quán)的適用方法，這一規(guī)定從實(shí)施短線交易后責(zé)任承擔(dān)的角度，反推表明買入、賣出的證券種類是否相同并不影響短線交易行為的認(rèn)定，這也從可資借鑒的司法實(shí)踐角度對(duì)于本文基于理論層面的結(jié)論進(jìn)行了佐證。

本文立足于目的解釋及境外立法例的角度，就反向交易不同種類有價(jià)證券是否構(gòu)成短線交易的問(wèn)題進(jìn)行了探討，最終得出跨品種股權(quán)性質(zhì)證券的反向交易屬于短線交易制度規(guī)制范圍的結(jié)論，亦作為對(duì)文首問(wèn)詢函在法律分析層面的回應(yīng)。當(dāng)然本文所述“證券”仍須滿足“股票或其他股權(quán)性質(zhì)的證券”的要求。雖然本文從立法目的的角度就有關(guān)問(wèn)題進(jìn)行了解釋，但為了滿足實(shí)踐的要求，立法機(jī)關(guān)、司法機(jī)關(guān)及有關(guān)部門仍需進(jìn)一步出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)及規(guī)范性文件，進(jìn)一步完善我國(guó)的短線交易制度。